Der Hype um die allmächtige KI zieht immer weitere Kreise. Nach Software-Aktien sind im Februar nun weitere Sektoren bös abverkauft worden. Doch die Welt ändert sich langsamer, als einem die KI-Evangelisten glauben machen wollen. Je länger, je mehr sind auch an den Börsen Halluzinationen bezüglich der Auswirkungen der KI-Modelle festzustellen. Dies eröffnet uns ein weiteres Feld an attraktiven Anlagemöglichkeiten in Qualitätstitel.
Amazon.com wurde 1994 von Jeff Bezos gegründet und legte einen beispiellosen Aufstieg zum grössten Online-Händler der Welt hin. Über 800 Milliarden Dollar wird der Gigant in diesem Jahr voraussichtlich umsetzen. Und doch, mehr als 30 Jahre nach Amazons Gründung und mit Internet in jedem Haus und auf jedem Smartphone, gibt es sie immer noch, die Einzelhändler und Warenhäuser. Ein bisschen weniger als vor drei Jahrzehnten, aber doch noch an praktisch jeder Innenstadt-Ecke und bei jedem Autobahnkreuz. Der vielbeschworene Untergang der «Bricks&Mortar»-Läden dauert ein bisschen länger, als von den Internet-Enthusiasten immer wieder vorausgesagt. Aber was sind schon eine Dekade oder drei, wenn es eine gute Zukunftsstory zu verkaufen gibt?
Genau gleich wird es sich voraussichtlich mit den Umwälzungen verhalten, welche die boomenden Large-Language-Models (kurz LLM) bringen sollen. Von echter Künstlicher Intelligenz zu sprechen, erscheint uns immer noch unangebracht, da es sich um wahrscheinlichkeitsgetriebene Nachahmer-Modelle handelt.
Aber gleichwohl sind die Leistungen der Modelle in Sachen Sprach- und Bilderkennung sowie deren Generierung höchst bemerkenswert und verändern derzeit Wirtschaft und Gesellschaft. Wie beim Internet und später dem Smartphone ist die Frage nicht, ob es solche Veränderungen gibt. Sondern wie schnell und dramatisch die Veränderungen effektiv kommen und wer die grossen Gewinner und Verlierer sein werden.
Am Markt ist die Story klar: Die Gewinner des KI-Booms sind Chip-Hersteller und andere Infrastruktur-Ausrüster. Diese Aktien konnten ihr starkes Kurs-Momentum vom Vorjahr auch 2026 fortsetzen (siehe Grafik unten). Ihre Kunden, die Tech-Hyperscaler, haben ihre geplanten Investitionen in KI-Datenzentren für 2026 nochmal auf 620 Milliarden Dollar aufgestockt. Wir bleiben skeptisch, was das Tempo des Ausbaus angeht und bezüglich der möglichen Renditen auf dem investierten Kapital. Aber zumindest bis vor kurzem zeigte sich der Markt vom KI-Investitionsboom begeistert. Als KI-Verlierer werden dagegen vor allem Software-Titel angesehen (siehe Reboot bei Software-Aktien).
Die Liste der Unternehmen, welche als KI-Verlierer gehandelt werden, wächst nun aber täglich. Am 30. Januar wurden Gaming-Aktien mit zweistelligen Prozentverlusten abverkauft, weil Google mit «Projekt Genie» einen Prototypen für einen virtuellen Spiele-Welten-Generator publizierte. Am 3. Februar waren Anbieter von juristischen Datenbanken wie Wolters Kluwer dran wegen eines neuen Claude-Gesetzestext-Plugins. Am 9. Februar crashten die Versicherungsbroker, am 10. Februar die Finanzberatungsfirmen und am 12. Februar dann die Frachtlogistiker.
Der Ausverkauf bei den Frachtfirmen von durchschnittlich über 10% in nur einem Handelstag war besonders bemerkenswert. Ausgelöst wurde er, weil ein Microcap mit fünf Millionen Börsenwert namens Algorhythm Holdings, die kürzlich noch Karaoke-Software entwickelte, ein Whitepaper publizierte. Darin ist von starken Produktivitätsgewinnen für die Planung von Frachtrouten dank der eigenen KI-Software die Rede. Branchenriesen wie DSV oder unsere Position Kühne+Nagel verloren auf einen Schlag mehrere Milliarden an Börsenwert. Natürlich setzen diese Frachtfirmen schon heute auch Algos für ihre Planungen ein. Vor allem aber verfügen sie über ein Netzwerk von physischen Assets wie Lagerhäusern, jahrzehntealte private Daten über Frachtrouten und Mitarbeiter, welche auch wissen, wie man die Zollformulare in Kasachstan ausfüllt. Der Sell-off zeigte, welche absurden Ausmasse der Hype um die alleskönnende KI und die daraus folgende Disruption inzwischen annimmt.
Wir halten es für sehr wahrscheinlich, dass der Markt hier einigen Halluzinationen aufsitzt, für die ironischerweise die LLM bekannt sind:
Wenn das KI-Modell grad keine exakt passende Antwort findet, kleistert es sich eine stimmige Story zusammen. Oder eine, von welcher es glaubt, dass der Benutzer sie gerne hören möchte. Offensichtlich hören die Anleger derzeit gerne Stories davon, wie mit KI alles ganz anders werden wird.
Die Stimmung ist damit sehr ähnlich wie während des Internet-Hypes Ende der Neunzigerjahre oder während des Smartphone-Booms von 2010 bis 2012. Doch weder hat Online-Shopping wie befürchtet die physischen Läden ersetzt noch das Fintech-Tool auf dem Smartphone das Gespräch mit dem Finanzberater. In der Realität dauert Disruption meist etwas länger als in den Powerpoint-Slides der Promotoren.
In den Zahlen der allermeisten als KI-Verlierer gehandelten Aktien lässt sich jedenfalls heute, mehr als drei Jahre nach dem Start von ChatGPT, noch überhaupt kein Anzeichen von Disruption erkennen (siehe Grafiken unten).
Wir halten es deshalb mit Lord Keynes und ändern unsere Sicht auf diese Aktien erst, wenn sich die Fakten ändern: Das heisst, in den Gewinnen und Free Cashflows muss ein negativer Einfluss durch KI-Disruption erkennbar sein. Bis heute gibt es davon keine Spur.
Es könnte sogar so sein, dass viele der abgestürzten Firmen zu den grössten Profiteuren des KI-Booms gehören werden. Wie wir in der letzten Ausgabe erläutert hatten, werden KI-Modelle am stärksten in Sektoren wie Software, Finanzdienstleistungen und Professionelle Dienstleistungen genutzt, die an der Börse im Kreuzfeuer stehen. Statt durch neue KI-Disruption bedroht zu sein, könnte es deshalb auch sein, dass die etablierten Branchenvertreter durch KI massiv Lohnkosten einsparen und damit höhere Margen erzielen können.
Die Ironie wäre dann, dass die Anbieter von KI-Modellen wie OpenAI oder Anthropic sowie die Tech-Giganten derzeit Hunderte von Milliarden investieren für ein Produkt, mit dem sie weiter kein Geld verdienen. Und auf der anderen Seite wären die Profiteure die Nutzer der KI wie die Software-Firmen und die Konsumenten der Gratis-Versionen.
Das war schon im grossen Internet-Hype der Neunzigerjahre so: Es profitierten schlussendlich primär die Nutzer, nicht die Anbieter von Internet-Infrastruktur.
Die Telecom-Firmen gehörten damals zu den grossen Verlierern des Booms. Nach dem Kollaps der Investitionsblase kamen dann auch die sprichwörtlichen «Schaufelverkäufer» wie die Chip- und Glasfaserfirmen bös unter die Räder. Damalige Börsenstars wie Lucent und Nortel Networks gingen in der Folge sogar pleite. Der Router-Hersteller Cisco Systems hat erst kürzlich das einstige Top vom März 2000 wieder erreicht.
Bis zum Beweis des Gegenteils setzen wir deshalb verstärkt darauf, dass sich die Geschichte wiederholt und sich viele Anlegerfantasien bezüglich KI als reine Halluzinationen erweisen werden.
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